Šta nam trenutna kretanja na tržištu govore o ceni kapitala, valuacijama i očekivanjima investitora
O AI-ju se danas govori gotovo svuda. U tehnološkim kompanijama, u bankama, među investitorima, ali i u svakodnevnom životu. Na finansijskim tržištima, međutim, priča o veštačkoj inteligenciji odavno je prestala da bude samo priča o novoj tehnologiji.
Postala je priča o velikom novcu.
U poslednjih nekoliko godina videli smo ogroman rast ulaganja u čipove, data centre i drugu infrastrukturu potrebnu za razvoj AI-ja. Sa tim ulaganjima rasle su i valuacije kompanija koje su prepoznate kao najveći dobitnici ovog trenda.
Zato je ono što se trenutno dešava na tržištu zanimljivo.
Ne mislim da smo dobili odgovor na pitanje da li je AI „balon“. Za takav zaključak je prerano. Ali mislim da tržište polako ulazi u fazu u kojoj će se mnogo više gledati koliko ulaganja u AI zaista donose kompanijama, a nešto manje koliko je sama priča o AI-ju atraktivna.
Jedan broj koji ne bi trebalo ignorisati
Prinos na desetogodišnje američke državne obveznice 14. septembra prešao je 5%, prvi put od 2023. godine. Istovremeno su akcije proizvođača čipova bile pod snažnim pritiskom, a Philadelphia Semiconductor Index pao je gotovo 6%.
Na prvi pogled, to su dve odvojene priče. Za investitora zapravo nisu.
Prinos na američke državne obveznice predstavlja jednu od najvažnijih referentnih tačaka za vrednovanje finansijske imovine. Kada prinos na relativno sigurnu imovinu postane dovoljno visok, investitori počinju drugačije da gledaju i na cenu rizika koju prihvataju kod akcija.
To je posebno važno za kompanije kod kojih se veliki deo vrednosti zasniva na očekivanom budućem rastu, a to upravo je to slučaj sa dobrim delom AI sektora.
Nisu sve AI kompanije iste
Ono što mi je možda zanimljivije od samog pada tehnoloških akcija jeste način na koji je tržište reagovalo unutar sektora.
Proizvođači čipova bili su među najvećim gubitnicima. Istovremeno, velike tehnološke kompanije poput Microsofta, Alphabeta i Mete pokazale su veću otpornost i to ima smisla.
Jedno je kompanija koja danas ulaže ogromna sredstva u infrastrukturu potrebnu za AI. Drugo je kompanija koja već ima korisnike, prihode i proizvode na kojima može da počne da monetizuje ta ulaganja.
Upravo tu će, po mom mišljenju, investitori biti sve zahtevniji.
Neće biti dovoljno reći da kompanija „ima veze sa AI-jem“. Biće važno pokazati šta od toga konkretno ostaje u prihodima, marži i slobodnom novčanom toku.
To je, na kraju, stara investiciona logika primenjena na novu tehnologiju.
Da li je ovo novi dot-com?
Poređenje sa dot-com periodom je gotovo neizbežno. I tada smo imali novu tehnologiju, velika očekivanja i spremnost investitora da plate visoku cenu za budući rast.
Ipak, mislim da poređenje treba uzeti sa rezervom.
Današnje najveće tehnološke kompanije imaju realne prihode, profit i veoma snažne bilanse. To je velika razlika u odnosu na veliki broj kompanija koje su na kraju devedesetih vrednovane prvenstveno na osnovu očekivanja.
Prema analizi BlackRock/iShares-a, valuacije velikih kompanija koje prednjače u AI investicijama i dalje nisu na nivoima karakterističnim za vrhunac dot-com balona. Njihovu tržišnu vrednost podržavaju i ostvarene zarade, a ne samo očekivanja.
To, naravno, ne znači da su sve AI akcije jeftine. Ne znači ni da korekcija ne može biti mnogo dublja.
Samo znači da je situacija složenija od jednostavnog poređenja sa 2000. godinom.
Ono što će tržište tražiti jeste rezultat
Mislim da će ovo biti jedna od ključnih tema narednog perioda.
Kompanije mogu da ulažu desetine milijardi u AI. Mogu da grade nove data centre, kupuju čipove i povećavaju kapacitete.
Ali u jednom trenutku investitori će želeti da vide rezultat.
Koliko je dodatnog prihoda donela ta investicija? Kolika je marža? Koliki je povrat na uloženi kapital? Kada će se ulaganje vratiti?
To nisu nova pitanja. Upravo suprotno — to su pitanja koja tržište postavlja svakom ozbiljnom investitoru.
Samo što su poslednjih godina, u periodu relativno jeftinog novca i velikog optimizma prema AI-ju, bila pomalo potisnuta u drugi plan.
Sada se vraćaju.
I zato ponovo gledamo obveznice
Za mene je možda najvažnija poruka trenutnih kretanja upravo to što tržište obveznica ponovo dobija veću težinu u investicionim odlukama.
Prinos od 5% na desetogodišnju američku državnu obveznicu menja računicu za investitora.
Ako bez velikog kreditnog rizika može da dobije takav prinos, onda će kod akcije sa visokom valuacijom želeti mnogo jasniji odgovor na pitanje zašto taj dodatni rizik ima smisla.
Situaciju dodatno komplikuju kretanja cena energije i ponovni inflatorni pritisci, jer viša inflacija ograničava prostor za brzo popuštanje monetarne politike.
Zato danas nije dovoljno posmatrati samo šta rade Nasdaq ili pojedinačne AI akcije.
Treba gledati i obveznice, kamatne stope, cenu kapitala i očekivanja o budućoj zaradi.
Šta ovo znači za investitora?
Ne mislim da je trenutak za zaključak da treba „bežati od AI-ja“.
Veštačka inteligencija će gotovo sigurno nastaviti da menja poslovanje kompanija i način na koji funkcioniše veliki deo ekonomije. Pitanje nije da li će se to dogoditi.
Pitanje je ko će od toga zaista napraviti novac — i koliko ćemo za tu buduću zaradu danas platiti.
To je velika razlika.
Dobra tehnologija ne znači automatski dobru investiciju. Dobra kompanija takođe ne znači da je svaka cena po kojoj se njene akcije kupuju dobra cena.
Upravo zbog toga očekujem da će naredna faza AI investicionog ciklusa biti mnogo selektivnija.
Investitori će manje gledati ko ima najglasniju priču, a više ko ima održiv poslovni model, snažan cash flow i realan povrat na kapital.
Na finansijskim tržištima se, na kraju, mnogo toga menja.
Ali jedna stvar ostaje ista: očekivanja mogu da podignu cenu akcije, ali je zarada ono što je dugoročno održava.
A upravo ćemo sada videti koliko je od današnjih AI valuacija već ugrađeno u cenu — a koliko tek treba da bude opravdano.